Mercato repo



l mercato dei pronti contro termine, o "repo", è una parte oscura ma importante del sistema finanziario che ha attirato una crescente attenzione ultimamente. In media, ogni giorno vengono scambiati da $ 2 trilioni a $ 4 trilioni in accordi di riacquisto – prestiti garantiti a breve termine. Ma come funziona effettivamente il mercato dei pronti contro termine, e cosa sta succedendo?

COS'È ESATTAMENTE IL MERCATO DEI PRONTI CONTRO TERMINE?

Un contratto di riacquisto (repo) è un prestito garantito a breve termine: una parte vende titoli a un'altra e si impegna a riacquistare tali titoli in seguito a un prezzo più elevato. I titoli fungono da garanzia. La differenza tra il prezzo iniziale dei titoli e il loro prezzo di riacquisto è l'interesse pagato sul prestito, noto come tasso repo.


Un contratto di riacquisto inverso (reverse repo) è lo specchio di una transazione repo. In un reverse repo, una parte acquista titoli e si impegna a rivenderli per un rendimento positivo in un secondo momento, spesso non appena il giorno successivo. La maggior parte dei repository sono durante la notte, anche se possono essere più lunghi.

Il mercato dei pronti contro termine è importante per almeno due ragioni:


1-Il mercato dei pronti contro termine consente alle istituzioni finanziarie che possiedono molti titoli (ad es. banche, broker-dealer, hedge fund) di prendere in prestito a basso costo e consente alle parti con molto denaro di riserva (ad es. fondi comuni di investimento del mercato monetario) di guadagnare un piccolo rendimento su quel denaro senza molto rischio, perché i titoli, spesso titoli del Tesoro USA, fungono da garanzia. Le istituzioni finanziarie non vogliono detenere contanti perché è costoso, non paga interessi. Ad esempio, gli hedge fund detengono molte attività ma potrebbero aver bisogno di denaro per finanziare le negoziazioni quotidiane, quindi prendono in prestito dai fondi del mercato monetario con molto denaro, che può guadagnare un rendimento senza correre molti rischi.

2-La Federal Reserve utilizza i pronti contro termine e reverse repo per condurre la politica monetaria. Quando la Fed acquista titoli da un venditore che accetta di riacquistarli, sta iniettando riserve nel sistema finanziario. Al contrario, quando la Fed vende titoli con un accordo di riacquisto, sta drenando riserve dal sistema. Dopo la crisi, i reverse repo hanno assunto una nuova importanza come strumento di politica monetaria . Le riserve sono la quantità di contanti che le banche detengono, valuta nei loro caveau o in deposito presso la Fed. La Fed fissa un livello minimo di riserve; tutto ciò che supera il minimo è chiamato "riserve in eccesso". Le banche possono e spesso prestano le riserve in eccesso nel mercato dei pronti contro termine.

COSA È SUCCESSO NEL MERCATO DEI PRONTI CONTRO TERMINE A SETTEMBRE 2019?

Il tasso di pronti contro termine è aumentato a metà settembre 2019, salendo fino al 10% infragiornaliero e, anche allora, gli istituti finanziari con liquidità in eccesso si sono rifiutati di prestare. Questo picco era insolito perché il tasso di pronti contro termine viene generalmente scambiato in linea con quello della Federal Reservetasso di riferimento sui fondi federali al quale le banche si prestano reciprocamente riserve durante la notte. L'obiettivo della Fed per il tasso sui fed funds all'epoca era compreso tra il 2% e il 2,25%; la volatilità nel mercato dei pronti contro termine ha spinto il tasso effettivo dei fondi federali al di sopra della sua fascia obiettivo al 2,30 percento.


Due eventi hanno coinciso a metà settembre 2019 per aumentare la domanda di liquidità: erano dovute le imposte trimestrali sulle società ed era la data di regolamento per i titoli del Tesoro precedentemente messi all'asta. Ciò ha comportato un ampio trasferimento di riserve dal mercato finanziario al governo, che ha creato una discrepanza nella domanda e nell'offerta di riserve. Ma questi due sviluppi anticipati non spiegano completamente la volatilità nel mercato dei pronti contro termine.


Prima della crisi finanziaria globale, la Fed operava all'interno di quello che è noto come un quadro di "riserve scarse". Le banche hanno cercato di detenere solo l'importo minimo di riserve, prendendo in prestito nel mercato dei fondi federali quando erano un po' a corto e prestando quando avevano un po' di più. La Fed ha preso di mira il tasso di interesse in questo mercato e ha aggiunto o drenato riserve quando voleva spostare i tassi di interesse dei fed funds.


Tra il 2008 e il 2014, la Fed si è impegnata nel Quantitative Easing (QE) per stimolare l'economia. La Fed ha creato riserve per acquistare titoli, espandendo drasticamente il proprio bilancio e l'offerta di riserve nel sistema bancario. Di conseguenza, il quadro pre-crisi non funzionava più, quindi la Fed è passata a un quadro di "ampie riserve" con nuovi strumenti -interessi sulle riserve in eccesso (IOER) eovernight reverse repo (ONRRP), entrambi i tassi di interesse fissati dalla Fed per controllare il suo tasso di interesse chiave a breve termine. Nel gennaio 2019, il Federal Open Market Committee – il comitato politico della Fed –ha confermato che "intende continuare ad attuare la politica monetaria in un regime in cui un'ampia offerta di riserve assicura che il controllo sul livello del tasso dei fondi federali e degli altri tassi di interesse a breve termine sia esercitato principalmente attraverso la fissazione dei tassi amministrati dalla Federal Reserve aliquote, e in cui non è richiesta la gestione attiva dell'approvvigionamento delle riserve”. Quando la Fed ha interrotto il suo programma di acquisto di attività nel 2014, l'offerta di riserve in eccesso nel sistema bancario ha iniziato a ridursi. Quando la Fed ha iniziato a ridurre il proprio bilancio nel 2017, le riserve sono diminuite più rapidamente.


Ma la Fed non sapeva con certezza il livello minimo di riserve che fosse "ampio" e i sondaggi dell'ultimo anno suggerivano che le riserve non sarebbero diventate scarse fino a quando non fossero scese a meno di $ 1,2 trilioni. Apparentemente la Fed ha calcolato male, in parte sulla base delle risposte delle banche ai sondaggi della Fed. Si è scoperto che le banche volevano (o si sentivano obbligate) a detenere più riserve di quanto previsto dalla Fed e non erano disposte a prestare quelle riserve nel mercato dei pronti contro termine, dove c'erano molte persone con buoni del Tesoro che volevano usarle come garanzia per contanti. Poiché la domanda ha superato l'offerta, il tasso sui pronti contro termine è aumentato notevolmente.


COSA STA FACENDO LA FEDERAL RESERVE E PERCHÉ LO FA?

I funzionari della Fed hanno concluso che la disfunzione nei mercati dei prestiti a brevissimo termine potrebbe essere stata causata dal fatto che il suo bilancio si fosse ridotto troppo e ha risposto annunciando piani per acquistare circa 60 miliardi di dollari in titoli del Tesoro a breve termine al mese per almeno sei mesi, aumentando sostanzialmente l'offerta di riserve nel sistema. La Fed ha fatto di tutto perdire che questo non è un altro ciclo di allentamento quantitativo (QE). alcuni ini mercati finanziari sono scettici , tuttavia, perché il QE ha allentato la politica monetaria espandendo il bilancio, e i nuovi acquisti hanno lo stesso effetto.


Ci sono due modi in cui questi acquisti sono diversi dal QE:


Il QE è stato progettato, in parte, per ridurre i tassi di interesse a lungo termine al fine di incoraggiare l'indebitamento e la crescita economica e per stimolare una maggiore assunzione di rischi, spingendo gli investitori verso azioni e obbligazioni private. Questa volta non è l'intenzione della Fed. Sta invece acquistando asset al solo scopo di iniettare liquidità nel sistema bancario.

1-Il QE può avere un potente effetto di segnalazione, rafforzando le parole della Fed. Acquistando asset a lungo termine, la Fed ha contribuito a persuadere gli investitori che intendeva mantenere i tassi bassi più a lungo di quanto non sarebbe stato altrimenti possibile (qui ,qui ,qui e qui ). Con la sua risposta al disturbo dei pronti contro termine, la Fed non sta inviando alcun messaggio su dove si aspetta di spostare i tassi di interesse.

2-Anche la Fed sta conducendo operazioni di pronti contro termine giornaliere e a lungo termine . Dato che i tassi di interesse a breve termine sono strettamente collegati, la volatilità nel mercato dei pronti contro termine può facilmente riversarsi nel tasso dei fondi federali. La Fed può intraprendere un'azione diretta per mantenere il tasso dei fondi nel suo intervallo target offrendo le proprie operazioni di pronti contro termine al tasso target della Fed. Quando la Fed è intervenuta per la prima volta a settembre 2019, ha offerto almeno 75 miliardi di dollari in pronti contro termine giornalieri e 35 miliardi di dollari in pronti contro termine a lungo termine due volte a settimana. Successivamente, ha aumentato la dimensione dei suoi prestiti giornalieri a $ 120 miliardi e ha ridotto i suoi prestiti a lungo termine. Ma la Fed ha segnalato di voler ridurre l'intervento: vicepresidente della Federal ReserveRichard Clarida ha affermato : "Potrebbe essere opportuno passare gradualmente dalle operazioni di pronti contro termine attive quest'anno", poiché la Fed aumenta la quantità di denaro nel sistema tramite l'acquisto di buoni del Tesoro.


COS'ALTRO STA CONSIDERANDO LA FED?

La Fed è considerando la creazione di una linea di pronti contro termine permanente, un'offerta permanente per prestare una certa quantità di denaro ogni giorno ai mutuatari di pronti contro termine. Metterebbe un tetto efficace ai tassi di interesse a breve termine; nessuna banca prenderebbe in prestito un tasso più alto di quello che potrebbe ottenere direttamente dalla Fed. Una nuova struttura "probabilmente fornirebbe una sostanziale garanzia di controllo sul tasso dei fondi federali", ha detto il personale della Fed ai funzionari, mentre le operazioni temporanee offrirebbe un controllo meno preciso sui tassi a breve termine.


Eppure pochi osservatori si aspettano che la Fed avvii presto una struttura del genere. Alcune questioni fondamentali devono ancora essere risolte, tra cui il tasso al quale la Fed concederebbe prestiti, quali imprese (oltre a banche e primary dealer) sarebbero ammissibili a partecipare e se l'uso della struttura potrebbe diventarestigmatizzato .


IN CHE MODO IL CRESCENTE DEFICIT FEDERALE HA CONTRIBUITO ALLE TENSIONI NEL MERCATO DEI PRONTI CONTRO TERMINE?

Quando il governo ha un deficit di bilancio, prende in prestito emettendo titoli del Tesoro. Il debito aggiuntivo lascia ai dealer primari - intermediari di Wall Street che acquistano i titoli dal governo e li vendono agli investitori - con quantità crescenti di garanzie da utilizzare nel mercato dei pronti contro termine.


Come ha affermato l' ex governatore della Fed Daniel Tarullo all'evento dell'Hutchins Center:


“Con il deficit di bilancio che è aumentato di circa il 50 per cento negli ultimi due anni, l'offerta di nuovi titoli del Tesoro che devono essere assorbiti dai mercati del debito è cresciuta enormemente. Poiché questi maggiori disavanzi non sono il risultato di politiche anticicliche, si può prevedere un'offerta elevata e continua di Treasury, in assenza di un cambiamento significativo nella politica fiscale. Inoltre, è cambiato l'acquirente marginale dell'aumento dell'offerta di titoli del Tesoro. Fino agli ultimi due anni, la Fed acquistava titoli del Tesoro nell'ambito della sua politica monetaria di QE. E, prima delle modifiche fiscali del 2017, anche le multinazionali statunitensi con grandi disponibilità di liquidità offshore erano importanti acquirenti di Treasury. Oggi, però, l'acquirente marginale è un dealer primario. Questo cambiamento significa che tali acquisti dovranno probabilmente essere finanziati, almeno fino a quando gli investitori finali non acquisiranno i Treasury, e forse più a lungo. Non sorprende che il volume delle operazioni di pronti contro termine garantite dal Tesoro sia aumentato notevolmente nell'ultimo anno e mezzo. Insieme, questi sviluppi suggeriscono che digerire l'aumento dell'offerta di titoli del Tesoro sarà una sfida continua, con potenziali ramificazioni sia per il bilancio della Fed che per le politiche normative".


Inoltre, dopo la crisi, il Tesoro ha tenuto fondi in Treasury General Account (TGA) presso la Federal Reserve piuttosto che presso banche private. Di conseguenza, quando il Tesoro riceve pagamenti, ad esempio dalle tasse sulle società, sta drenando riserve dal sistema bancario. Il TGA è diventato più volatile dal 2015, riflettendouna decisione da parte del Tesoro di conservare solo contanti sufficienti per coprire una settimana di deflussi. Ciò ha reso più difficile per la Fed stimare la domanda di riserve.

CI SONO REGOLAMENTI FINANZIARI CHE CONTRIBUISCONO AI PROBLEMI NEL MERCATO DEI PRONTI CONTRO TERMINE?

La risposta breve è sì, ma c'è un sostanziale disaccordo su quanto sia grande questo fattore. Le banche ei loro lobbisti tendono a dire che i regolamenti sono stati una causa maggiore dei problemi rispetto ai politici che hanno messo in vigore le nuove regole dopo la crisi finanziaria globale del 2007-9. L'intento delle regole era quello di assicurarsi che le banche dispongano di capitale sufficiente e attività liquide che possano essere vendute rapidamente in caso di problemi. Queste regole potrebbero aver portato le banche a trattenere le riserve invece di prestarle nel mercato dei pronti contro termine in cambio di titoli del Tesoro.

Tra le possibilità:

Supplemento SIFI globale. Alla fine di ogni anno, le autorità di regolamentazione internazionali misurano i fattori che compongono il punteggio sistemico per una banca di importanza sistemica globale (G-SIB), che a sua volta determina il supplemento di capitale del G-SIB, il capitale aggiuntivo richiesto rispetto a quello che le altre banche sono tenuto a tenere. Detenere molte riserve non spingerà una banca oltre la soglia che fa scattare un supplemento più elevato; prestare quelle riserve per i Treasury nel mercato dei pronti contro termine potrebbe. Un aumento del punteggio sistemico che spinge una banca nel segmento immediatamente superiore comporterebbe un aumento del supplemento di capitale di 50 punti base. Quindi le banche che si trovano vicino alla cima di un secchio possono essere riluttanti a saltare nel mercato dei pronti contro termine anche quando i tassi di interesse sono interessanti.


Liquidity Coverage Ratio (LCR) e stress test interni della banca. L'LCR richiede che le banche detengano attività liquide sufficienti per sostenere passività eseguibili a breve termine. Alcuni osservatori hanno indicato che l'LCR ha portato a un aumento della domanda di riserve. Ma i regolatori precedenti e attuali sottolineano che l'LCR probabilmente non ha contribuito alla volatilità del mercato dei pronti contro termine perché i titoli del Tesoro e le riserve sono trattati in modo identico per la definizione di attività liquide di alta qualità nel regolamento.

fonte https://www.brookings.edu/blog/up-front/2020/01/28/what-is-the-repo-market-and-why-does-it-matter/

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